La correlazione media tra i punteggi ESG assegnati alla stessa azienda da agenzie diverse è 0,54, in un range che va da 0,38 a 0,71 a seconda delle coppie di agenzie considerate. La correlazione tra i rating del credito assegnati alla stessa obbligazione da Moody’s e Standard & Poor’s è del 99%. I due numeri vengono dallo stesso studio: “Aggregate Confusion: The Divergence of ESG Ratings”, pubblicato sulla Review of Finance nel 2022 da Florian Berg, Julian Kölbel e Roberto Rigobon del MIT, che hanno analizzato le metodologie di sei grandi agenzie. Gli autori citano esplicitamente la correlazione del credito per mostrare l’entità della divergenza ESG. Un investitore che confronta due rating del credito per lo stesso bond ottiene informazioni sostanzialmente identiche. Uno che confronta due punteggi ESG per la stessa azienda ottiene informazioni che possono divergere sensibilmente.
“ESG” è l’acronimo di Environmental, Social, Governance. Tre dimensioni di performance aziendale: impatto ambientale (emissioni, consumo di risorse, gestione dei rifiuti), pratiche sociali (condizioni di lavoro, diritti nella catena di fornitura, diversità), e struttura di governo societario (indipendenza del consiglio, trasparenza, controllo dei rischi). Le tre dimensioni vengono aggregate in un punteggio unico. Un’azienda con governance eccellente, condizioni di lavoro buone e performance ambientale mediocre può ricevere un punteggio complessivo superiore a un’azienda con performance ambientale ottima e governance debole. Le tre lettere non hanno lo stesso peso, e il peso varia da agenzia ad agenzia.
Il meccanismo di aggregazione è il nodo. Un punteggio ESG alto non dice quale delle tre dimensioni è alta. L’analisi di Berg e colleghi ha identificato cinque fonti di divergenza: il perimetro di misurazione, l’indicatore usato per ogni fattore, i pesi attribuiti a ciascuna dimensione, la copertura delle aziende e le valutazioni soggettive degli analisti. La misura è la fonte più importante, responsabile del 56% della divergenza totale; il perimetro copre il 38%; i pesi solo il 6%. Due agenzie spesso misurano cose diverse anche quando nominano lo stesso fattore.
L’analogia è con un referto medico che esprime in un solo numero gli esiti di emocromo, glicemia, colesterolo e transaminasi. Il numero potrebbe essere 72 per un paziente con emocromo ottimo e transaminasi alte, e 72 per un paziente con il profilo opposto. Il medico non può usarlo per decidere la terapia senza sapere come è composto. Un fondo ESG con punteggio medio-alto non dice se le aziende in portafoglio hanno ridotto le emissioni, migliorato le condizioni di lavoro, o semplicemente eletto un consiglio di amministrazione più indipendente.
Il quadro normativo europeo ha cominciato ad affrontare il problema. La Corporate Sustainability Reporting Directive (CSRD), in vigore per le grandi imprese europee a partire dall’esercizio 2024, non produce un punteggio aggregato: obbliga le aziende a rendicontare secondo gli European Sustainability Reporting Standards (ESRS), che separano le dimensioni ambientale, sociale e di governance in indicatori specifici, con obblighi di disclosure sulla “doppia materialità”. In Italia, le grandi imprese quotate e quelle con più di 500 dipendenti sono rientrate nel perimetro CSRD a partire dall’esercizio 2024. L’ESMA ha iniziato nel 2025 a supervisionare le agenzie di rating ESG, richiedendo trasparenza sulle metodologie. È il primo tentativo europeo di regolare un mercato che aveva operato senza supervisione pubblica dall’inizio.
Gli stessi autori dello studio avvertono che la divergenza non rende vana la misurazione ESG. Il problema non è il concetto, ma il passaggio da dati grezzi a punteggio aggregato, che introduce scelte metodologiche non trasparenti e rende il numero difficile da interpretare senza conoscere come è composto. La CSRD e la supervisione ESMA vanno in questa direzione: rendere trasparente la catena che porta dal dato al numero, non abolire il tentativo di misurare la sostenibilità.
Questa rubrica esplora le parole del clima il cui significato tecnico diverge dalla percezione comune. “ESG” aggiunge un meccanismo nuovo: non un singolo termine ambiguo, ma un sistema di misura che aggrega dimensioni incomparabili in un numero unico, creando l’apparenza di comparabilità dove esiste invece una divergenza strutturale. L’articolo su “basato sulla scienza” aveva esplorato la differenza tra impegno verificato e etichetta autoattribuita. “ESG” aggiunge un livello: anche quando il punteggio è prodotto da un organismo esterno, il numero può nascondere più di quello che rivela.
La prossima volta che leggete “fondo ESG” o “investimento responsabile,” la domanda da farsi è una sola: quale delle tre lettere sta guidando il punteggio? Se la risposta non è disponibile, il numero è più opaco di quanto sembri.
